"Los mejores analistas siguen enzarzados en una pelea singular, que se repite año tras año ¿Están los mercados suficientemente valorados? ¿Caros o baratos? A diferencia de situaciones anteriores, hay coincidencia en que Wall Street está sobrevalorada, mientras en la mayor parte de los mercados europeos ocurre lo contrario. Si dejamos jergas nuevas aparte y nos atenemos a los fundamentos de siempre, hay que convenir en que los tres pilares principales que influyen en la evolución de los precios de las acciones son los resultados empresariales en combinación con la prima de riesgo y la inversa de los tipos de interés. En Europa, el viento sopla a favor con el QE del Banco Central Europeo, que influye de manera favorable en los tres aspectos, mientras en Wall Street sucede lo contrario. Pero hagamos una para en la secuencia de los beneficios, dado que no esperamos grandes sobresaltos ni en tipos ni en prima de riesgo ¿Qué pasa en Europa?", se pregunta el CEO de una importante gestora de fondos nacionales.

"Me quedo con esta referencia", añade. "Los analistas de UBS realizan este interesante gráfico en el que se  muestra el potencial de recuperación que presentan los beneficios empresariales europeos en relación a crisis de resultados anteriores. Este potencial de crecimiento justificaría los ratios de valoración por encima de las medias históricas..."

Otro gallo canta en Wall Street

Sí, en Wall Street las cosas son muy diferentes en los tres aspectos. Hay tendencia al alza de los tipos y de la prima de riesgo y mucha confusión en los resultados. “Lo de que la bolsa refleja la evolución de las compañías está por ver. Los analistas llevan meses advirtiendo sobre los decepcionantes resultados empresariales tanto en EE.UU. como en Europa y los índices no hacen más que subir y subir. Y las previsiones no se revisan precisamente al alza”, me comentaba hace unos días un gestor particular con cierta razón.

Creo que este debate se ha producido muchas veces en la historia financiera. ¿Reflejan realmente los mercados la evolución de las compañías que cotizan en ellos? La respuesta que alcanza mayor consenso es la de que en el corto plazo no, pero en el largo plazo la evolución corporativa y del precio de la acción tiende a coincidir.

Creo que aclarará este hecho un reciente informe realizado por Scott Krisiloff, jefe de inversiones de la firma de inversión Avondale Asset Management. Krisiloff señala que según según Factset, el crecimiento de los beneficios empresariales de las compañías que forman el S&P 500 en 2015 es ahora de únicamente el 2,9% frente el 8,2% esperado a principios de año. La caída en estas previsiones ha sido realmente importante, mientras que el selectivo sigue en zona de máximos históricos.

Desde 1900 en 53 años el crecimiento de beneficios del S&P ha sido menor del 5%. En 45 de esos 53 años el crecimiento ha sido negativo. Lo paradójico es que en 33 de esos 53 años el selectivo estadounidense ha conseguido cerrar en positivo. A continuación publicamos el detalle de esos ejercicios.

Estos datos sugerirían en principio que no existe mucha correlación entre los crecimientos empresariales y la evolución de su cotización en bolsa, dando la razón al gestor individual al que hacía antes referencia. Sin embargo, en un análisis más detallado vemos que las conclusiones son diferentes.

De esos 33 años con rendimientos positivos en 14 ocasiones el año anterior el S&P 500 registró rentabilidades negativas. Es decir, los inversores anticiparon la mala evolución empresarial. Por otro lado, la media del ratio PER de esos ejercicios fue únicamente de 11,6 veces beneficio, claramente por debajo de la media histórica. El selectivo estaba infravalorado.

Sólo en dos ocasiones desde 1900 el S&P Composite ha subido a pesar de las débiles ganancias empresariales, con el indicador cotizando a múltiplos elevados y con signo positivo en los ejercicios anteriores: 1997 y 1998.

Por tanto, la situación actual es claramente anómala. La evolución positiva de las bolsas occidentales a pesar del mal comportamiento de los resultados empresariales es un comportamiento que únicamente se justifica por las excepcionales políticas monetarias de los Bancos Centrales, que han inundado a los mercados de liquidez, estableciendo una falsa sensación de ausencia de riesgo.