Resultados 1T15 que recogen la buena evolución de la división arrocera, el impacto positivo de la apreciación del USD (40% ingresos en Estados Unidos) y de la incorporación de Garofalo (adquirida en jul-14). Por el contrario, soportan en negativo el incremento en los precios del trigo duro, materia prima de la división de pasta, donde el margen retrocede de 15% a 10%. El Bº neto cae -22% debido a la ausencia de extraordinarios (desinversión de Deoleo en 1T14).

La deuda neta aumenta +10% vs dic-14, fundamentalmente por la apreciación del dólar, aunque el apalancamiento sigue siendo reducido (DN/EBITDA 15e<1,5x), lo que debería permitirle seguir buscando oportunidades de inversión inorgánica.

Tras un mejor comportamiento frente al sector (EBRO +23% relativo en 2015), EBRO ha reducido su descuento frente a comparables al 10% en términos de PER15e. Una aproximación a los ratios medios del sector dependerá de cómo evolucionen los precios del trigo duro (EBRO espera que el incremento en superficie cultivada en Europa permita una reducción de precios en 2S15, mejorando la evolución del negocio de pasta). Recomendamos Mantener. Como principal apoyo,atractiva política de dividendos (RPD en efectivo 3,7%).

Destacamos:

• Ebro Foods ha publicado resultados 1T15en línea con lo previsto por el consenso a nivel operativo y por debajo en Beneficio neto por ausencia de extraordinarios (en 1T14, 10 mlneur de plusvalías por la desinversión de Deoleo).

• A pesar de cierto aumento de la deuda neta (+10% vs dic-14 hasta 446 mlneur), sobre todo por la apreciación del USD, la estructura financiera sigue siendo sólida (DN/EBITDA15e<1,5x), permitiéndole continuar con su política de adquisiciones (complementando la oferta en términos de producto y geográficamente, pero siempre a precios razonables) y su atractiva política de retribución al accionista.

• Ingresos +19% por el buen comportamiento del negocio de arroz y la incorporación en pasta del adquirido Garofalo y en menor medida por el tipo de cambio. A nivel EBITDA, el positivo impacto de la divisa (+5,4 mlneur) y la buena evolución del arroz consiguen compensar un muy negativo comportamiento del negocio de pasta, afectado por el incremento de precios de la materia prima.

• Por divisiones:

• Arroz: buen comportamiento de esta división, con ventas +16% y EBITDA +24%, con mejora de márgenes +0,85pp. Excluyendo el impacto positivo de la divisa, EBITDA +10%. A futuro, esperan confirmar esta tendencia positiva y seguir reforzando el portafolio con nuevos productos.

• Pasta: recoge las últimas adquisiciones (Garofalo), que impulsan las ventas +24%,que se moderaría hasta +5% orgánico. Sin embargo, la división de pasta sigue muy afectada por la fuerte subida del precio de la materia prima (trigo duro), que se traduce en una caída en márgenes de -5 pp, conduciendo a un retroceso del EBITDA del -20%. Impacto neutro de la divisa. A futuro, ver si se normalizan los niveles de precios del trigo duro (en caso de que se confirmen las buenas expectativas de cosechas tanto en Europa como en Estados Unidos) y si la compañía es capaz de trasladar el incremento a precios de venta (con dificultades en este sentido en Estados Unidos, donde su principal competidor ha subido los precios en menor medida que EBRO).