De todos los análisis que he leído esta mañana sobre la decisión de la Fed de mantener su programa de compra de bonos, uno de los más detallados y de conclusiones más acertadas (a nuestro entender), es el realizado por los analistas de Bankinter que les expongo a continuación:

1.- Decisión de política monetaria.

La Fed ha sorprendido al mercado al decidir mantener el programa de compra de activos por importe de 85.000 mensuales (40.000 M.$ en MBS y 45.000 M.$ en Bonos del Tesoro). Tras anunciar en el mes de junio que la Fed se plantearía una retirada progresiva de los estímulos si la economía y el empleo seguían mejorando, el mercado descontaba una reducción modesta (entre 5.000 y 10.000 M.$) del programa de compra de bonos, de forma que el QE3 finalizara en el verano de 2014.

La decisión sobre los tipos de interés se mantiene sin cambios, en línea con las expectativas del mercado: se confirma tipo director en 0%/0,25% mientras la tasa de paro sea superior al 6,5% y las expectativas de inflación permanezcan ancladas.

Una novedad con respecto a comunicados anteriores es la referencia expresa a la posibilidad de moderar el ritmo de compra de activos, cuando en reuniones anteriores la Fed afirmaba que estaba preparada tanto para reducir como para ampliar la dimensión del QE3. No obstante, no se ofrece un guidance concreto acerca de cuándo puede comenzar ese recorte del QE3 o tapering y cuál sería su calendario de implementación.

2.- Visión sobre la economía

La Fed mantiene una perspectiva moderadamente optimista acerca de la evolución de la economía americana, al afirmar que aunque el ritmo de recuperación es modesto, el crecimiento repuntará en próximos trimestres.

No obstante, introduce dos novedades importantes: la Fed admite que necesita ver más evidencias que
demuestren que la recuperación de la economía es sólida y afirma que el aumento de los tipos de interés en el mercado está endureciendo las condiciones de financiación, lo que supone un factor de riesgo para la
recuperación.

La inflación permanece por debajo del nivel objetivo de la Fed, pero repuntará en próximos períodos.

3.- Actualización del cuadro macroeconómico

La Reserva Federal ha revisado a la baja sus estimaciones de crecimiento para los años 2013 y 2014. El rango estimado de crecimiento del PIB para 2013 se rebaja desde +2,3% / +2,6% hasta +2,0% / + 2,3%, mientras que el rango de crecimiento estimado para 2014 se reduce desde +3,0% / +3,5% hasta +3,1%.

No hay cambios relevantes en las previsiones de 2015 y se introduce la primera estimación para 2016. Aunque esta revisión a la baja de las estimaciones de crecimiento podría interpretarse como una justificación para mantener el QE3, se trata de una rebaja de expectativas lógica si tenemos en cuenta que las cifras de PIB del 1T’13 fueron revisadas a la baja tras la última actualización de previsiones de la Fed.
Por el contrario, las expectativa sobre el mercado laboral mejoran levemente, y la tasa de paro estimada se rebaja en una décima para los 2 próximos años, de forma que el desempleo estimado en 2014 se sitúa en el rango 6,4% / 6,8%. Esperan que la inflación aumente progresivamente en los próximos trimestres, de forma que el deflactor del consumo se sitúe en el rango +1,3%/+1,8% en 2014, lo que supone una leve revisión a la baja de las estimaciones anteriores.

4.- Cuadro de previsiones individualizadas de los tipos de los Fondos Federales (Fed Funds).

Las expectativas acerca de una subida de tipos se mantienen sin cambios relevantes con respecto a la reunión del mes de junio. Una mayoría abrumadora considera que los tipos empezarán a subir en 2015 y sólo 3 consejeros esperan una subida de tipos en 2014. Asimismo, el ritmo de las subidas una vez que la estrategia de salida se implemente, será muy progresivo, ya que 11 de los 17 miembros de la Fed consideran que los tipos estarán en niveles iguales o inferiores a 1% a finales del año 2015, lo que debería contribuir a tranquilizar al mercado en el medio plazo, ya que la política monetaria continuará siendo claramente acomodaticia aunque el programa de compra de activos se reduzca.

5.- Principales conclusiones de la rueda de prensa.

La comparecencia de Bernanke no ha aportado información adicional al comunicado de la Fed que sea realmente relevante, tan solo algunas matizaciones que enumeramos a continuación:

Razones que han llevado a la Fed a no implementar el recorte del QE3 o “Tapering”: el motivo fundamental para mantener el QE3 en 85.000 M.$ mensuales es que la Fed necesita tener evidencias más sólidas de que el mercado laboral prosigue su recuperación. Además, la Fed argumenta que el reciente aumento de los tipos de interés a largo plazo supone un claro endurecimiento de las condiciones financieras puede suponer un riesgo para la recuperación. Con ello, la Fed quiere asegurarse de que los tipos de interés hipotecarios frenan su ascenso y no impiden la recuperación del mercado inmobiliario.

Sobre la evolución del empleo y el éxito del QE3. Bernanke defiende que la política monetaria de la Fed ha contribuido a mejorar el mercado laboral (la tasa de paro actual es el 7,3% frente al 8,1% de agosto de 2012, último dato disponible cuando la Fed anunció el QE3, en septiembre de 2012). No obstante, admite que una parte significativa de la bajada de la tasa de paro se debe a una menor población activa y no sólo a la creación de nuevos puestos de trabajo, por lo que es necesario seguir mejorando en este aspecto.

Decisiones que se pueden adoptar en próximas reuniones. Bernanke afirma que un recorte del QE3 es perfectamente posible en los meses finales de 2013, pero enfatiza que cualquier decisión estará condicionada a los datos macroeconómicos que se publiquen, en especial los relativos a la evolución del mercado laboral. Por lo tanto, ahora mismo no existe ninguna intención predeterminada de reducir el QE3.

Decisiones sobre tipos de interés y perspectivas de futuro.- Bernanke afirma que el guidance de tipos de interés se mantiene sin cambios y que, aún en el supuesto de que el QE3 se reduzca, la política monetaria seguirá siendo claramente acomodaticia. Recuerda que la tasa de paro del 6,5% es un umbral de referencia, no el desencadenante automático de un ciclo de subidas de tipos. El hecho de que las expectativas de tipos de interés señalen que el tipo de interés no será superior al 2% en 2016 se debe a que la economía seguirá afrontando algunos obstáculos aunque entre en una fase de pleno empleo, como son los recortes del gasto público para reducir el déficit y el camino que queda por recorrer en la recuperación del mercado inmobiliario.

Sucesión al frente de la Fed. No responde a esa pregunta y aplaza esa información hasta comparecencias posteriores.

Guidance basado en la inflación. Bernanke confirma que el FOMC ha estudiado la posibilidad de introducir un floor de inflación como referencia para las decisiones de política monetaria, que completaría la referencia actual de la tasa de paro.

¿Es posible que la Fed haya confundido al mercado con su conferencia de prensa de junio? La Fed admite que los datos macroeconómicos que se ha publicado durante el verano no han cumplido sus expectativas, pero reitera que la Fed ya anunció en junio que el tapering estaba condicionado a la evolución del crecimiento y la mejora del mercado laboral. Afirma que su objetivo no cumplir las expectativas del mercado, sino apoyar la recuperación económica.

Consolidación fiscal. Considera que los problemas en las negociaciones para ampliar el techo de deuda son un claro factor de riesgo para la evolución macroeconómica del país.