Resultados 1S19. La presión en ingresos se mantiene.

Las cifras de 1S19 han mostrado un crecimiento de los ingresos recurrentes en los países emergentes así como en Estados Unidos que comienza a recuperarse vs debilidad en España. La reducción de la morosidad y contención del coste de riesgo continúan siendo una constante. En cuanto al capital, buen ritmo de generación a pesar de los impactos regulatorios que le ha permitido alcanzar el objetivo previsto del 11,5% para 2019 y con el objetivo de finalizar 2020 con un ratio cercano al 12%.

Dudas sobre su exposición a emergentes.

La incertidumbre política y la volatilidad de las divisas en México, Turquía y Argentina seguirán siendo el foco de atención del mercado. En México, desaceleración esperada de la economía en 2019 para luego recuperar en 2020 niveles cercanos al +2% (estimaciones BBVA), mientras que la expectativa de que el Banco Central rebaje tipos de interés en 2019 y 2020 supone el principal reto, si bien es cierto que en principio no debería afectar de forma relevante a la evolución del margen de intereses dada su escasa sensibilidad. En Turquía, la evolución a la baja de la inflación y la decisión del Banco Central turco de bajar los tipos de interés y la posibilidad de que vuelva a hacerlo será clave para la evolución del margen de intereses con un crédito cuyo crecimiento esperamos se modere y la menor aportación de los bonos ligados a la inflación. Por último, el nuevo foco abierto en Argentina supondrá una presión adicional aunque el peso relativo sobre el Grupo es bajo.

Nuevo precio objetivo, 5,87 euros/acc (vs 6,49 euros/acc anterior).

El deterioro macroeconómico y las dudas sobre los países emergentes a los que tiene exposición el banco, el nuevo foco abierto en Argentina, posible impacto de las hipotecas asociadas a IRPH y un escenario de tipos negativos más duradero de lo previsto en Europa que añade más presión al área de España podrían continuar actuando como freno a la cotización que se sitúa c.30% de los máximos del último año. Hemos actualizado las cifras teniendo en cuenta menores ingresos recurrentes para España, presión del margen de intereses en Turquía junto con menores volúmenes y coste de riesgo al alza en México que nos llevan a un precio objetivo de 5,87 eur/acc (-10% vs P.O. anterior). El contexto de incertidumbre nos hace ser prudentes a pesar del potencial y unos múltiplos atractivos: P/VC 20e implícito del 0,5x y PER 20e bajo de 6,6x. Nos reiteramos en nuestra recomendación de Mantener.

Análisis completo.