Tras la intervención de Popular por parte de las autoridades europeas, con “bail in” por importe de 2.000 mln eur (asunción de pérdidas por parte de accionistas, TIER1 y TIER2, que pierden el 100% de su inversión), se ha realizado una subasta competitiva, en la que el Banco Santander se ha hecho con el 100% del Banco Popular por un valor simbólico de 1 euro.

Así, Santander realiza la adquisición de Popular dentro de un proceso competitivo de venta organizado en el marco de un esquema de resolución adoptado por la Junta Única de resolución y ejecutado por el Fondo de Reestructuración Ordenada Bancaria (FROB). Este proceso se ha iniciado después de que el BCE haya determinado que Banco Popular estaba en riesgo de caída por el "deterioro significativo" de su liquidez en los últimos días, que le ha llevado a considerar que la entidad, en un futuro próximo, habría sido incapaz de afrontar sus deudas y otros pasivos a medida que se acercara su vencimiento. Con ello se garantiza la continuidad de las actividades desarrolladas por la entidad y se protege a los depositantes de Banco Popular.

Dentro de este proceso de resolución, que se efectúa sin ayudas públicas (sin coste alguno para el contribuyente), se ha producido:

1) la amortización íntegra de la totalidad de las acciones de Banco Popular en circulación al cierre de ayer y de las acciones resultantes de la conversión de los instrumentos de capital regulatorio Additional Tier 1 emitidos por Banco Popular, y

2) la conversión de la totalidad de los instrumentos de capital regulatorio Tier 2 emitidos por Banco Popular en acciones de Banco Popular de nueva emisión, todas las cuales han sido adquiridas por Banco Santander por un precio de 1 euro.

Ampliación de capital de Santander por importe de 7.000 mln eur

Santander realizará una ampliación de capital de 7.000 mln eur con derecho de suscripción preferente para los accionistas de Banco Santander (no del Banco Popular), totalmente asegurada, con el fin de elevar la cobertura de la exposición inmobiliaria hasta el 69%, claramente por encima del 52% de la media sectorial. El objetivo es reducir los activos no productivos hasta niveles no relevantes en 3 años.

Así, la ampliación de capital permitirá cubrir las provisiones adicionales necesarias (7.900 mln eur) y reforzar el capital (1.200 mln eur), teniendo en cuenta que ya se ha producido un “bail in” de 2.000 mln eur. La ampliación de capital se realizará en julio (sujeto a la aprobación de la CNMV).

Lógica estratégica de la operación

Valoramos positivamente la lógica estratégica de la operación desde el punto de vista del Santander, ya que:

- Se convierte en el líder en banca comercial en España y Portugal (añadiendo 6- 7% de cuota de mercado en España y 2% en Portugal), con una cuota en préstamos del 20% (vs 12% anterior y 15% del más inmediato competidor) en un momento de mejora del ciclo económico (progresiva mejora de la concesión de crédito y de los tipos de interés)

- Liderará el segmento de pymes, con una cuota del 25% (vs 11% anterior), claramente por encima del segundo competidor (13%)

- Obtiene sinergias importantes: 500 mln eur hasta 2020 (10% de la base de costes combinada 2017e de España y Portugal y 33% de la base de costes de Popular), que permitirán una mejora del ratio de eficiencia de 10 pp hasta 50%. Así, Santander prevé que Popular alcance un beneficio neto de 950 mln eur en 2020 incluyendo dichas sinergias y costes de reestructuración de 1.300 mln eur. Esta previsión implica un crecimiento medio anual del beneficio neto con sinergias +25/+30% para el periodo 2018-20, bajo hipótesis conservadoras (no contemplan subidas de tipos de interés).

- La operación supondrá un retorno sobre la inversión (ROI) del 13%/14% (950 mln eur de Bº neto/ampliación de capital), por encima del coste de capital ya en 2019, y será acretiva a nivel BPA a partir de 2019 (+2% en 2019 y +3% en 2020), ligeramente negativa en 2018.

- En positivo, se contempla la posibilidad de generar sinergias de ingresos (entre 100 y 200 mln eur) no incluidas en sus cálculos.

- En negativo, no se contemplan provisiones derivadas de posibles litigios.

- Tras la ampliación de capital, el impacto de la operación en CET1 será neutral o ligeramente positivo.

- El positivo “track record” en integraciones del Santander debería limitar el riesgo de ejecución de la integración.

Conclusión para los accionistas de Santander

Pese a cierta presión a la baja inicial por la ampliación de capital (7.000 mln eur, 8% de la capitalización bursátil), la lógica estratégica de la operación, que permitirá a Santander recuperar el liderazgo en banca comercial en España y Portugal y constituirse como claro líder en Pymes, las elevadas sinergias previstas y la eliminación de incertidumbre sobre el nivel de cobertura de los activos improductivos nos llevan a pensar que se trata una buena operación en el medio plazo para Banco Santander, que ha reiterado todos sus objetivos estratégicos para 2018. Reiteramos nuestra recomendación de Sobreponderar Santander, recordando que la ampliación de capital está garantizada, aunque aún queda pendiente de definir su precio.