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Robert Lucas y las Expectativas Racionales

por JC Castillo Hace 10 años
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El espíritu de este ensayo se sintetiza con dos frases que en ocasiones son subestimadas: a) los mercados financieros son “foward-looking”. b) nadie sabe lo que ocurrirá mañana, la vida misma es estocástica en su esencia más básica.

¿Cuando se compra o vende un activo financiero líquido, qué es lo que se está tradeando? Un agente con “expectativas racionales” a lo “Robert Lucas” es aquél que conoce con precisión la distribución de probabilidad de las variables que afectan a una economía. Estos agentes conocen la distribución de la incertidumbre pero nunca el valor del próximo shock, es decir, pueden ser sorprendidos porque conocer la distribución de una variable no invalida el hecho de que esa variable sea ex-ante incierta.

De esta forma, en un mundo “a lo Robert Lucas” el último precio de un activo incorpora toda la información referida al mismo por lo que su historia es irrelevante. Si en este mundo racional el último precio incorporó todo, ¿qué es entonces lo que tradeamos?

Posicionarse en un activo es “apostar probabilísticamente” a las secuencias futuras de shocks que “sorprenderán” a agentes que aún siendo racionales son impactados por incertidumbre. Pensemos por ejemplo, en cómo reaccionan los mercados cada vez que Ben Bernanke nos sorprende redoblando su estancia ultra-acomodativa o nos enteramos de los idas y vueltas de la interminable crisis europea, por citar dos de los tantos shocks a los que nos acostumbró esta crisis.

Por lo tanto, la dinámica del mercado es altamente inpactada por un componente forward looking (mirando hacia el futuro). Entonces, utilizar modelos basados en la historia peligrosamente implica suponer que el pasado es un buen predictor del futuro, cuando en general es lo contrario, especialmente en mercados emergentes y más aún desde el comienzo de la crisis en el 2007. La dinámica de los activos financieros obedece a un “random walk” en el que el mejor predictor del precio futuro de un activo es el valor más reciente del mismo.

Los “random walks” se condicen con el supuesto de Lucas: el precio más reciente de un activo financiero incorpora toda la información referida al mismo por lo que el mejor predictor de su evolución futura es precisamente ese precio.

Este concepto a nivel estadístico implica que la esperanza matemática ex-ante de cada shock es cero. En un mundo racional la incertidumbre es simétrica por lo que la media de los shocks futuros es cero siendo entonces el precio más reciente el mejor predictor dado que el ruido futuro se cancela en promedio.

¿Entonces, si el precio actual incorpora toda la información, para qué entonces utilizar la historia? Y a este contexto se le incorpora un nuevo hecho muy definidor de la crisis actual que en general no estaba presente antes: ya no vivimos en un mundo “de distribuciones normales”, las distribuciones de los shocks están actualmente muchísimo más “cargadas” en sus extremos denotando lo frecuente que fue encontrarse con “black swans” (cisnes negros) desde el 2007.

Hace años que trabajo en asset management con el agregado especial de haber tradeado esta crisis desde su primer día en distintos mercados emergentes y del G10 (NDF’s, CDS, opciones y forwards de monedas, swaps de tasas de interés, ETFs) y observo aún hoy en día, después de cinco años de crisis, una sobredimensión al rol de los modelos en la definición de estrategias de posicionamiento.

Tener simuladores, optimizadotes, etc., agrega un valioso orden metodológico a la gestión pero la parametrización de los mismos se realiza en función a datos históricos por lo que, de una u otra forma, estos modelos tienen implícito el supuesto de que la historia predice bien. El orden en el proceso, la metodología y la sistematicidad son los valores que agrega el uso de modelos y son precisamente estos elementos los que ex-post permiten una mejor comprensión de las fuentes de performance pero no podemos delegar en los mismos el rol del manejo activo de la cartera personalizado en el portfolio manager.

Si bien la utilización de modelos permite definir un proceso de inversión ordenado, generar metodología y sistematicidad en los procesos de asset selection y allocation, los mismos no pueden suplir el rol del “active portfolio management” y si quedan dudas pensemos si los años 2007/2012 y todos los que vendrán en la próxima década, son años de modelos o de “intuición activa”.

 

Germán Fermo, Ph.D.
Director, MacroFinance
Director, Maestría en Finanzas UTDT

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