Comencemos con tres preguntas que hacen a la esencia del artículo:

• ¿Si Grecia pudo ralear del 40% de yield al 7% actual, con una historia razonable Argentina podría irse del 11% al 5%?
• ¿Es posible una compresión de spreads de 600 puntos básicos en los próximos dos años para la Argentina? 
• ¿Cuánto retorno hay para hacer si Argentina deja de cotizar como junk en un futuro mediato?

Recordemos que por bonos junk nos referimos a aquellos de baja calidad crediticia y por lo tanto de alta probabilidad de default descontada en sus respectivos precios. Argentina a diez años rinde un 11% aproximado. Sin embargo, las yields en dólares de nuestros vecinos a diez años rondan el 5%. Entonces, Argentina tiene una prima de 600 puntos básicos de riesgo superior, lo cual es enorme. Podemos ponernos pesimistas al observar este diferencial en tasas de descuento soberanas o mucho más útil, mirar a la Argentina con un ojo especulativo y ver en ella una enorme oportunidad a dos años vista.

En más o en menos toda la deuda Argentina rinde un 11% aproximadamente. El Discount USD tiene una duration aproximada de 8 y el Par USD de 12. Entonces, si se observase en el mediano plazo una compresión de spreads de 600 puntos básicos, convexidad aparte, el Discount se apreciaría en 48% y el Par en 72% y a esto habría que sumarle el carry/roll del 10% anual. Para un bonero que tenga el suficiente estómago como para navegar los próximos ocho meses, la parte larga de la curva argentina es una uva caída del cielo difícil de ignorar.

Cerrar definitivamente el problema de los hold-outs sería un logro altamente valorado por la comunidad internacional. Si bien la historia de los hold-outs todavía podrá sacudirnos y mucho, también es cierto que en diciembre del 2014 caduca la cláusula que estipula que cualquier mejora que la República Argentina realizase sobre ofertas futuras de canje de deuda defaulteada deberá ser reconocida a quienes aceptaron originalmente los canjes del 2005 y 2010. O sea, esta bendita cláusula le impide a la Argentina negociar directamente con los hold-outs y terminar con esta historia de una vez. Pues bien, esta cláusula deja de existir en ocho meses por lo que si zafamos del 2014, la deuda argentina puede sacarse un enorme peso de encima de caras al 2015 abriendo la posibilidad para un rally muy significativo.

Convengamos que los bonos lejos estuvieron de acercarse al formidable rally que las acciones argentinas han experimentado en este último año. Obviamente que al ser renta fija, los bonos tienen menos capacidad de apreciación pero tengo la sensación de que además pesa y mucho la potencial decisión de la justicia americana en este sentido por lo que el fin del 2014 “ilesos” será clave para abrir una dinámica muy distinta en especial a los bonos largos.

No sólo es necesario que a Argentina le abran la puerta al financiamiento externo sino que el peaje a pagar no sea agobiante. Para que endeudarse sea sostenible se deberá generar una significativa caída en el riesgo país, la cual dependerá de las medidas que se tomen en los próximos años. Esa caída es posible y además es necesaria. Argentina necesitará seducir al mundo para recomponer su posición de reservas y en ese proceso es clave dejar de cotizar como curva junk. Si el movimiento de la política argentina se convalida hacia un centro más moderado, Argentina fácilmente puede generar una compresión de spreads con un alto retorno asociado a su parte larga.