En mayo la Fed abrió la puerta al inicio del Taper. Fuerte aumento de la volatilidad. La Fed en septiembre nos sorprendió al no aplicar el descenso adelantado de la compra de papel. La alegría del mercado fue compatible con mayor inestabilidad. Ayer Yellen utilizó un discurso ambiguo, pero claramente dovish, sin que por el momento haya provocado inestabilidad y menos se haya traducido en un aumento de la volatilidad cotizada. De hecho, la volatilidad VIX bajó otro 1.2 % hasta 12.37%.

Al final, la Fed necesita más información para calibrar que la recuperación actual es sostenible antes de valorar un descenso en la compra de deuda. Sí, los datos son clave. Pero, ¿qué datos? ¿cómo valorarlos como sostenibles de acuerdo al objetivo implícito de la Fed? El próximo 5 de diciembre conoceremos los datos de empleo de noviembre.

La reacción de los mercados a los comentarios de Yellen fue, como he dicho antes, de calma. Parece evidente que la futura Presidenta de la Fed no tiene mucha prisa en dar marcha atrás en la compra actual de papel. Pero, ¿significa esto que en 2014 podría comprar más del 70 % de las nuevas emisiones de medio y largo plazo? Produce escalofríos. Especialmente cuando ya la Fed tiene en su cartera el 40% del saldo emitido por encima de 5 años. ¿Monetizar el déficit? Dura pregunta para un banco central. Ayer nadie se atrevió a hacerla. Pero estoy convencido de que muchos la consideraron.

El tamaño del balance de la Fed ha alcanzado en la semana que finaliza 3.864 tr. desde los 3.808 tr. de la semana anterior (2.1 tr. treasuries). Por cierto, el Tesoro ha colocado en el mercado esta semana unos 70 bn. de deuda a medio y largo plazo. Hagan números. La deuda que la Fed tiene en custodia, propiedad de otros bancos centrales, sube también en la semana en 2.4 bn. hasta un total de 3.3 tr.

No, Yellen aseguró ayer que la compra de papel no puede continuar de forma indefinida. También que la Fed valora los riesgos desde el QE de forma seria. Esto significa, en su opinión, valorarlos de forma continua especialmente ante los riesgos que reflejan. Y hoy por hoy, los beneficios exceden los costes. De hecho, llegado el momento (no ahora, repite) la Fed tiene margen para mantener una política monetaria expansiva tras iniciar las limitaciones en la compra de papel. "La compra de papel ha hecho un magnífico trabajo para favorecer al crecimiento y al descenso del desempleo". Lo hace aún....¿lo dudan?. Yo ya he aprendido que los mercados siempre tienen razón, especialmente porque no tengo suficiente dinero para llevarles la contraria y mantener la apuesta. La Fed, los bancos centrales, sí lo tienen.

Yellen rechazó también que el comportamiento reciente de los mercados financieros, especialmente de las bolsas, muestren indicios de estar creando una burbuja. ¿Y esto cómo se sabe? Precios relativos a resultados, capitalización sobre beneficios, momentum, sobrecompra....no, las burbujas sólo se conocen cuando explotan. La cuestión entonces sería: ¿hay excesos en los precios de las bolsas? No frente a la deuda, aunque con tipos reales negativos es difícil que las bolsas presenten un precio relativo más alto (prima de riesgo a la baja). Claro, si finalmente el crecimiento y los beneficios se aceleran lo que hoy parece algo excesivo quizás no lo sea mañana. Pero, otra cosa es que las bolsas sigan multiplicando su precio por encima de la propia mejora de los resultados. ¿Alguien lo duda al ritmo actual en que evoluciona el mercado?.

La rentabilidad del treasury 10 años en niveles de 2.7 % en este momentos. La bolsa ayer en nuevos máximos....hasta 1789 puntos el S&P (+0.3 %). El EUR en niveles de 1.346 USD, sin grandes novedades desde los niveles de ayer a la misma hora.