La deflación no tiene que ser el fin del mundo si es el resultado de cambios estructurales que aumentan el optimismo. La zona euro ha estado en el limbo en 2014: ya no está en lo más profundo de la crisis, pero aún no está firmemente en el camino hacia la recuperación. Muchos inversores temen que 2015 ofrezca más de lo mismo - un crecimiento vacilante, más preocupación ante la posibilidad de la deflación. Pero también podría ser cuando nos sepamos, de una manera u otra, si la estrategia actual que fija que es la zona euro es viable - no sólo económicamente, sino también políticamente.

Como de costumbre, los papeles protagonistas en este drama serán interpretados por Angela Merkel, canciller alemana, y Mario Draghi, presidente del Banco Central Europeo. Pero si realmente quieres saber cómo saldrán las cosas también habrá que mantener una estrecha vigilancia sobre España. Si en España no funciona la mezcla actual de reforma estructural y política monetaria laxa, es difícil ver cómo va a funcionar para la moneda única en su conjunto, dice Stephanie Flanders, jefe de estrategia de mercado de Reino Unido y Europa en JPMorgan Asset Management, en un artículo en Financial Times.

"Los partidarios del enfoque actual señalaron una vez a Irlanda como su alumno modelo. Ha crecido un 5 por ciento en 2014 y podría hacer lo mismo en 2015. Pero España es un ejemplo más razonable, y en muchos sentidos alentador.

En términos de caja, sólo EE.UU. ha tomado prestado más del resto del mundo que España en 2006. El déficit por cuenta corriente español de ese año fue del 9 por ciento del producto interno bruto, más de dos veces superior al de Irlanda

En los años posteriores a la crisis, un proceso desgarrador de contracción de la demanda interna y de empleo ha ayudado a convertir esa brecha comercial en un superávit modesto. El sistema bancario español ha pasado su propia reestructuración costosa y el déficit presupuestario subyacente ha bajado del 10 por ciento del PIB en 2009 a menos del 5 por ciento. Los españoles han pagado un alto precio por todo este ajuste: los ingresos reales han caído un 5 por ciento desde 2008 y el país tiene un desempleo extraordinariamente elevado.

Dicho de otra manera, España entró en la crisis con algo más que su parte de desequilibrios, y su gobierno ha hecho todo lo que razonablemente podría esperarse en cualquier democracia para solucionarlos.

Fundamentalmente, la economía está comenzando a registrar una recompensa por todo este dolor. Mientras que la recuperación se estancó en gran parte de la zona euro desde la última primavera, la economía de España se ha expandido a una tasa anual del 2 por ciento desde el primer trimestre. Las encuestas recientes muestran cierta pérdida de impulso, pero todavía se espera que se anote el mayor crecimiento entre las grandes economías de la eurozona en 2015.

Los responsables políticos alemanes señalarían que este progreso ha llegado a pesar de la caída de precios. España será la única gran economía europea que registre una tasa media de inflación negativa en 2014. Sin embargo, la inversión empresarial y el empleo han estado creciendo desde 2013, a diferencia de Italia y Francia, donde siguen disminuyendo. Así que una moraleja es que la deflación no tiene que ser el fin del mundo si es el resultado de cambios estructurales que hacen que las empresas sean más optimistas sobre el crecimiento.

Pero hay algunos problemas en este cuento tan alentador. El primero es fiscal. Aunque el gobierno emprendió medidas de austeridad heroicas en el fragor de la crisis, ha dejado de apretarse el cinturón. El déficit presupuestario estructural en 2014 no será muy diferente al de 2013, y el proyecto presupuestario sugiere un número similar para el año 2015. La deuda pública bruta es del 100 por cien del PIB y sigue creciendo. Se prevé que descienda a partir de  2017 - y sólo en el supuesto de que la inflación se eleve de manera constante a partir de ahora. Los políticos españoles dicen que incluso los actuales planes presupuestarios pueden resultar demasiado exigentes, con las elecciones regionales en mayo y unas elecciones generales el próximo año.

Eso nos lleva al segundo y más dramático de los problemas: el político. Al inicio de 2014, el partido de izquierda radical, Podemos, no existía. Hoy en día es el movimiento político más popular en España.

Draghi podría decir que la elevada tasa de crecimiento relativa de España mostró la importancia del uso del margen de maniobra fiscal para facilitar el camino a las reformas estructurales. Otros dirían que muestra los costos políticos de reducir la economía y el presupuesto como consecuencia de la crisis.

Todos miran a España y ven una confirmación de sus puntos de vista. La realidad es que no sabemos cómo saldrán las cosas. Pero eso es igualmente cierto para la eurozona en su conjunto. Y, mientras la tristeza sobre la moneda única ha estado anclada en los mercados financieros desde hace tiempo, es posible que ahora haya margen para el optimismo de los inversores. Fuerzas positivas que no estaban en vigor en 2014, apoyarán la economía el próximo año, incluidas un combustible más barato, un tipo de cambio más competitivo y un BCE más proactivo.

Los responsables políticos quieren creer que esta combinación será suficiente. Incluso en un ambiente con una inflación cercana a cero, esperan que la zona euro y sus vapuleados gobiernos estén en una senda sostenible tanto económica como políticamente. No habrá mejor prueba que los próximos 12 meses en España.

Fuentes: Stephanie Flanders, jefe de estrategia de mercado de Reino Unido y Europa en JPMorgan Asset Management