Valoramos Sacyr por suma de partes, alcanzando un precio objetivo de 2,19 eur/acc. Con un potencial del 60% tras las caídas sufridas en las últimas semanas, mantenemos nuestra recomendación de Sobreponderar. Valoramos positivamente el desarrollo del nuevo ciclo estratégico cuyos pilares serán: 1) crecimiento ordenado, 2) rentabilidad como prioridad sobre volumen, 3) control de riesgos y 4) generación de flujo de caja. Asimismo, consideramos que las posibles desinversiones de activos no estratégicos (Itínere) podrían ser un catalizador a futuro, ya que derivaría en una mejora en la estructura de la deuda, de cara a la obtención de recursos para llevar a cabo nuevos proyectos con mayor atractivo. Por otra parte y a la vista de la elevada sensibilidad a la cotización de Repsol y la alta volatilidad de la misma, valoramos positivamente la amortización anticipada de 317 mln eur de la deuda asociada a la participación en la petrolera.

Menor visibilidad en construcción.

En los dos últimos años, el protagonismo de la división de construcción dentro del grupo se ha ido deteriorando, pasando de suponer en 2014 un 62,5% de las ventas totales del grupo al 49,5% en 1T16, y de un 33% del EBITDA a tan sólo un 16%. Destacamos el nuevo enfoque de la división, con una mayor exposición internacional y con criterios de entrada en nuevos proyectos más exigentes (márgenes 5-7% con cero riesgo asumido, gestión contractual desde el inicio para optimización de licitación, flujo de caja positivo desde el primer día).

Aumentando el peso concesional.

La compañía ha confirmado que la división de concesiones será uno de los principales motores de crecimiento del grupo por su gran visibilidad y recurrencia de flujos de caja, donde los proyectos 'greenfield' (tipología de activos predominante será pagos por disponibilidad, por su menor riesgo), la rotación de activos maduros (con desinversiones totales o parciales) y las refinanciaciones con condiciones más favorables serán los principales protagonistas. Los múltiplos pagados sobre capital invertido en las últimas operaciones son atractivos, con una media para los activos en fase de construcción de 1,24x y para activos en fase operativa de 2,21x. Esto se debe a que el valor del activo aumenta a medida que avanza el estado del proyecto, como consecuencia de la reducción del riesgo que se traduce en unas mejores condiciones financieras.